RCPS를 자본이 아닌 부채로 인정하는 사례는 비일비재하다. 토스가 그중 하나다. 2019년 토스의 자본 중 75%가 RCPS로 구성됐다. 당시 IT회사였던 토스는 2019년 5월 금융사 설립을 위해 금융감독원에 인터넷은행 설립인가를 신청했지만 자본적정성을 이유로 인가를 받지 못했다. RCPS를 자본이 아닌 부채로 판단했기 때문이다. 

SK E&S의 경우 RCPS가 자본에서 차지하는 비중은 40%다. 지난해 말 기준 자본총계가 6조6958억원이고, 올해 1월까지 2조7000억원 규모의 RCPS를 발행했기 때문이다. 여기에 오는 11월 3675억원의 RCPS를 추가로 발행할 경우 자본에서 RCPS(3조원대)가 차지하는 비중은 더 높아지게 된다. 

19일 국내 주요 신용평가사들은 본지와의 통화에서 SK E&S가 발행한 RCPS에 대해 30%만 자본으로 인정하겠다고 밝혔다. 신평사 관계자는 "RCPS의 자본인정비율 산출에는 여러가지 조건들을 적용한다"며 "만기예정인 2025년으로 갈수록 자본인정비율은 더욱 낮아질 것"이라고 말했다. 

신평사들은 오는 6월 말에 진행할 회사채 정기평가에서 RCPS의 일부만 자본으로 인정하고, 나머지는 RCPS에 내재돼 있는 부채적 성격을 감안해 평가를 할 예정이다. 이에 따라 SK E&S의 여러 재무건정성 지표가 악화될 것으로 예상된다. 일각에서는 AA(안정적) 등급을 보유한 SK E&S의 신용등급 전망이 악화되거나 최악의 경우 신용등급 강등까지도 이뤄질 수 있다고 보고 있다. 

RCPS는 회계상 자본 항목으로 계상하기 때문에 자본조달과 동시에 재무지표를 개선시켜주는 장점이 있다. 하지만 SK E&S의 경우 RCPS 발행을 했음에도 불구하고 재무건전성이 악화됐다. 매입채무와 추가 차입이 늘었기 때문이다. 이미 업계에서는 SK E&S의 RCPS를 전액 회사의 자본으로만 판단하기에는 무리가 있다며, 재무지표에서 RCPS의 존재를 따로 떼어놓고 회사의 재무건전성을 판단해야 한다는 지적이 여러차례 제기됐다. 

대규모로 RCPS를 발행했음에도 SK E&S의 순차입금은 2019년 2조6034억원에서 2022년 4조4736억원으로 71.8% 늘어났다. 2019년에서 2021년까지는 매년 8000억원 가량 늘어나다가 2021~2022년에는 증가폭이 4000억원대로 다소 줄었다는 점이 그나마 위안거리다. 

차입금의존도도 높은 편이다. 해당 지표는 2019년 37%에서 2020년 44%로 늘었다가 지난해 40%를 기록했다. 차입금의존도는 회사의 자본 대비 차입금 규모를 나타내는 지표로 통상 30%가 넘으면 자본 대비 차입금이 많은 것으로 판단, 재무상태에 문제가 있다고 본다.

문제가 될 만한 수준은 아니지만 부채비율도 점차 높아지고 있다. 2019년 152%였던 부채비율은 2022년 176%까지 치솟았다. 자본총계는 비슷한 수준인데 부채총계가 2배 가까이 늘어났기 때문이다. 2019년 6조원대에 머물던 부채총계는 차입금과 매입채무 등이 급증하면서 지난해 11조원을 기록했다. 

과다한 매입채무로 회사의 운전자본은 작년 말 마이너스(-)를 기록하기도 했다. 2021년 매출채권과 매입채무는 1조원대로 비슷한 수준을 보였지만, 지난해 말 매입채무가 2조원대로 급격하게 증가했다. 당시 매출채권은 전년과 비슷한 수준인 1조원대를 유지했다. SK E&S 관계자는 "액화천연가스(LNG) 가격 상승으로 매입채무가 늘어났다"고 말했다. 

신평사 관계자는 "SK E&S의 RCPS 우선배당률은 3.99%이며 상환가격은 내부수익률 기준 7.5~9.5%로 조달비용이 높은 편에 속한다"며 "SK E&S의 RCPS는 보통주로 전환할 수 있지만 기준가치(내부수익률 17.5%) 미달로 보통주 전환이 이뤄지지 않을 경우에는 연 5%~5.5%의 배당률이 가산되고 참가적 우선주로 변경돼 상환압력이 커진다"고 말했다.

이어 "RCPS를 회계상 자본으로 분류함에도 매입채무 증가와 추가 차입 등으로 SK E&S의 부채비율과 차입금의존도는 꾸준히 증가하는 모습을 보이고 있다"며 "이에 따라 오는 6월 진행할 회사채 정기평가에서 회계상 자본으로 잡히는 RCPS를 자본으로만 인정하지는 않을 예정"이라고 덧붙였다. 

아울러 그는 "SK E&S가 사업전환을 적극적으로 진행하는 것도 모니터링 요소"라며 "계열사로 두고 있는 발전사들의 수익성이 좋기에 일부 관리가 된다고 보고 있지만, 기존에 도시가스 사업만 하다가 최근 갑자기 수소와 액화천연가스(LNG) 투자를 늘리며 사업 확장을 하고 있다는 점은 지켜봐야 한다"라고 지적했다.

SK E&S의 RCPS에 해당하는 금액 중 30%만 자본으로 평가할 경우 SK E&S는 8100억원은 자본으로, 나머지 1조8900억원은 부채로 인정받게 된다. 이 경우 부채비율이 176%에서 214%로 상승하는 등 여러가지 재무건정성 지표가 악화될 것으로 예상된다. 업계에서는 최악의 경우 SK E&S의 신용등급이 강등될 수 있고, 조달금리도 높아질 수 있다고 우려한다. 

SK E&S 관계자는 "당사는 저탄소 LNG, 수소, 재생에너지, 에너지 솔루션 등 회사의 4대 핵심사업을 주축으로 2025년까지 기업가치 35조원을 달성해 건전성을 강화할 예정"이라고 말했다. RCPS의 전환권 행사와 관련한 질문에 그는 "전환권 행사 가능 시기는 발행일 기준 최소 5년 이후, 최대 30년 이내로 행사 시점까지 상당 기간이 남아있다"며 "구체적인 상환 방법 등에 대해서는 현재 언급할 내용이 없다"고 답했다.