[딜사이트 전한울 기자] 가비아 그룹의 중복상장 해소 압박이 커지면서 손자회사 에스피소프트가 계열 재편의 시험대에 올랐다. KINX를 최대주주로 둔 코스닥 상장사라는 점에서 자회사와 손자회사로 이어지는 중복상장 논란의 중심에 놓일 수 있어서다.

실적과 기업가치가 부진한 가운데 MS 소프트웨어 중심의 수익구조가 고착화되고 있다는 점도 부담으로 꼽힌다.

2일 업계에 따르면 가비아 내 행동주의펀드 진입으로 중복상장 리스크가 급부상하면서 '손자회사' 에스피소프트의 재편 가능성에 관심이 쏠리고 있다. 다른 코스닥 상장 계열사 2곳(KINX·엑스게이트)에 비해 사업 및 지배구조 등 전방위로 열세를 보인다는 이유다.

◆매출 70% MS 소프트웨어 집중…빅테크 의존 부담

에스피소프트는 ▲마이크로소프트(MS) 소프트웨어 ▲서비스형데스크톱(DaaS) ▲솔루션 사업 등을 영위 중이다.

특히 최근 수년째 'MS 소프트웨어' 중심 수익구조가 굳어지는 점이 눈에 띈다. 해당 부문 매출비중은 ▲2023년 64.7% ▲2024년 69.5% ▲2025년 73.7%로 매년 상승세를 나타냈다. 올 1분기 기준 매출 비중 역시 72%에 달한다.

MS 소프트웨어 부문은 MS 제품 사용권을 월별로 취득한 뒤 최종 사용자에게 서비스공급자라이선스(SPLA)를 제공하는 방식으로 진행된다.

2017년 사업 개시 이후 KT 등 국내 대형고객사들을 대상으로 계약을 성사시키며 국내 1위 점유율을 확보했다. 이후 코로나19로 비대면 문화가 확산하면서 사업 안정화를 이뤄냈다.

다만 한편으론 이 같은 수익구조가 독으로 돌아올 수 있다는 우려도 공존한다. MS 경영 및 사업 방향에 따라 실적·기업가치 전반이 큰 폭으로 휘청일 수 있기 때문이다.

타깃시장 규모가 비교적 작다는 점도 한계로 꼽힌다. 올 1분기 기준 MS 소프트웨어 매출(66억원)은 가비아 전체매출(850억원)의 7%대에 불과하다. 같은 기간 KINX의 데이터센터 사업 매출이 가비아 매출의 30%대를 차지하는 점과 극명하게 상반된다.

빅테크 의존도와 시장 테마가 적극 반영되면서 주가 변동성 역시 큰 편이다. 실제 29일 종가 기준 회사 주가는 2024년 상장 초기 고점 대비 80%가량 급락했다.

이는 기업가치로 직결된다. 2일 기준 시가총액은 1000억원대 초반대를 형성 중이다. 나머지 상장 2개사 시총이 5000억~7000억 규모인 데 비해 한참 열세인 규모다.

◆KINX 아래 상장 손자회사…중복상장 논란 중심에

지배구조 측면에서도 문제점이 지속 제기되고 있다.

가비아는 현재 주요 계열사인 KINX와 함께 ▲엑스게이트 ▲에스피소프트 ▲가비아CNS 등 그룹 종속회사 지분을 나눠 보유 중이다. 이 구조에서 KINX는 가비아의 지배력을 보완하는 핵심 연결고리 역할을 한다.

이 중 에스피소프트는 가비아 종속기업 중 유일하게 KINX를 최대주주로 둔다. 가비아가 4%, KINX가 35.9%를 보유하는 구조다.

문제는 KINX와 에스피소프트 모두 코스닥 상장사란 점이다. 앞서 에스피소프트는 2024년 사업 시너지 및 자금조달 등을 목표로 코스닥 시장에 상장했다. 가비아로선 자회사와 손자회사 모두 중복상장했다는 시장 눈총을 피하기 어려운 셈이다.

에스피소프트는 2024년 8월 포괄적 주식교환을 통해 가비아 계열사 유호스트를 완전 자회사로 편입시키면서 몸집을 키웠다. 클라우드 사업 시너지를 극대화하겠다는 목표에서다.

다만 상황은 녹록지 않다. 올 1분기 기준 에스피소프트 순이익은 상장 계열사 3사 중 유일하게 감소세로 전환했다.

이처럼 사업·지배구조 전반에 아쉬움이 뒤따르면서 "에스피소프트가 계열사 재편 후보군에 선제적으로 포함될 것"이란 시장 관측도 제기된다.

특히 '포괄적 주식교환'을 통해 중복상장을 발 빠르게 해소하는 방안이 유력하게 점쳐진다. 모회사가 자회사의 발행주식 100%를 확보해 완전자회사로 편입시키는 방식이다.

이 과정에서 기존 주주와의 이해관계가 부딪힐 가능성도 충분하다. 다만 그룹 차원의 중복상장 해소 요구가 점차 거세지는 점을 고려하면 충분히 시도해 볼 만한 대안이라는 게 시장의 시각이다.

이에 대해 가비아 측은 "확인할 수 있는 사안이 없다"며 말을 아꼈다.