업계 일각에서는 주주가치 희석을 피하려다 결국 같은 결과를 낳는 '조삼모사' 조달이라는 비판까지 나온다. 특히 예스티가 최근 2년 주기로 대규모 메자닌을 발행해온 점을 들어 자금 운용능력과 수익구조에 근본적 문제가 있는 것 아니냐는 의문도 제기되고 있다.

9일 금융감독원 전자공시시스템에 따르면 코스닥 상장사 예스티는 보유 자사주 77만3733주 전량을 교환대상으로 하는 EB 발행을 결정했다. EB 발행 대상자는 '교보 빅이닝 반도체 장비 신기술사업투자조합 제1호' 외 1곳이다. 교환사채 규모는 총 154억원이며, 교환가액은 1만9937원으로 현 주가 대비 약 20% 할증된 조건이다. 표면이자와 만기이자율은 각각 0%다. 조달된 자금 중 94억원은 운영자금, 60억원은 시설투자 자금으로 사용할 계획이다.

예스티는 반도체 업황 회복 속 올해 말 예상 수주잔고가 704억원에 이를 것으로 전망했다. 장비 제작 기간과 매출채권 회수 기간을 고려하면 약 301억원의 운전자금이 필요한데, 3분기 기준 보유한 현금성자산이 95억원에 불과해 외부 조달이 불가피했다는 입장이다. 

이에 차입금 추가 조달, 자사주 직접 매각, 전환사채(CB) 및 교환사채 발행 등 여러 가지 조달 방안을 검토한 결과, EB 발행이 최적의 대안이었다는 게 예스티의 설명이다. 

하지만 주주가치 측면에서는 짚어볼 대목이 있다는 지적이다. 예스티는 메자닌 발행과 자사주 직접 매각, 신주 발행 등을 검토한 결과 모두 부적합했다며 그 부적합 근거로 '불필요한 주식가치 희석'과 '대규모 물량 출회(오버행)에 따른 주가 하락 충격' 등을 거론했다. 

그러나 EB 발행 조건을 감안하면 주주가치 희석 논란은 불가피하다는 지적이 나온다. 특히 이번 EB에는 콜옵션(매도청구권)이 포함되지 않았다. 콜옵션은 발행사가 교환권 행사 전 조기 상환을 통해 주가 하락을 방어할 수 있는 장치인데, 이를 두지 않음으로써 향후 대규모 물량 출회 가능성을 통제할 수 없게 됐다.

결과적으로 EB 투자자는 발행 후 1년간 매도 제한을 받지만, 이자 수익이 없는 조건에서 주가 상승 시 주식 전환을 통한 차익 실현이 사실상 유일한 선택지다. 따라서 1년 뒤 오버행(잠재적 매도 물량) 이슈가 불거질 수 있다는 우려가 나온다.

업계에서는 예스티가 주주가치 희석 문제를 피하려다 결국 같은 문제를 되풀이하는 '조삼모사' 방식의 자금조달이라는 비판도 제기된다. 실제로 예스티는 최근 2년 주기로 대규모 메자닌을 발행하고 있기 때문이다. ▲2017년 5월 300억원(운영자금 150억원, 시설자금 150억원) ▲2019년 3월 200억원(운영자금 140억원, 시설자금 60억원) ▲2021년 5월 200억원(타법인증권취득자금) ▲2023년 4월 350억원(운영자금 150억원, 채무상환 200억원) 규모의 CB를 발행했고, 이번 EB까지 포함하면 최근 10여년간 총 1200억원의 자금을 메자닌 방식으로 조달한 셈이다.

반복된 외부 조달에도 불구하고 재무 구조가 개선되지 않았다는 점에서 자금 운용능력과 수익구조 부실에 대한 논란도 제기되고 있다. 올해 3분기 연결 기준 예스티 매출은 676억원으로 전년동기대비 9% 감소했다. 같은 기간 영업이익은 36% 감소한 62억원, 당기순이익은 27억원 적자로 전환했다.

예스티 관계자는 "과거 디스플레이 중심에서 반도체 중심으로의 주력 전환과 반도체 업황 부진으로 어려움을 겪었다"며 "현재는 반도체 슈퍼사이클 속에서 회사는 고온·고압 어닐링(Annealing, 열처리) 장비 등 미래 먹거리 사업 진입을 위해 노력하고 있다"고 밝혔다. 

이어 "반도체 장비 납품을 위해선 상당한 비용의 원자재 구매가 필요한 데 수주량이 급격하게 커지다 보니 자사주를 활용한 자금 조달을 하게 됐다"며 "계속 성장하는 회사여서 투자가 필요한 상황"이라고 강조했다.