28일 업계에 따르면 남민우 다산네트웍스 대표는 최근 주주서한을 통해 디티에스의 코스닥 상장 추진 배경에 대해 설명했다. 구체적으로 디티에스 상장을 통해 모회사 재무 건전성 강화와 보유 지분가치 현실화, 주주환원 재원 확보 측면에서 이점이 있을 것이라는 내용이 포함됐다. 다산네트웍스가 지난해 하반기부터 디티에스 상장을 추진한 이후 그 배경을 공개적으로 설명한 건 이번이 처음이다.

현재 다산네트웍스가 오는 6월 임시주주총회를 앞두고 있다는 점에서 이번 주주서한은 사실상 주주들의 동의를 구하는 절차의 일환이라는 해석이 나온다. 앞서 다산네트웍스는 임시주총 안건으로 자회사 디티에스 상장의 건(특별결의)을 상정했다.

아직 중복상장 심사 가이드라인이 명확히 정립되지 않은 만큼 해당 안건이 가결되더라도 실제 상장이 순조롭게 추진될 수 있을지는 미지수다. 실제 다산네트웍스 측은 금융당국으로부터 구체적인 심사 방향성조차 전달받지 못한 상태다. 다만 금융당국으로부터 우선 주주들의 동의를 받으라는 취지의 답변을 받은 것으로 파악된다. 다산네트웍스 입장에서는 디티에스 상장 안건이 가결될 경우 상장 추진에 대한 최소한의 명분을 확보하게 되는 셈이다.

다만 공개된 주주서한을 두고 시장의 시선은 여전히 엇갈린다. 상장 추진 배경과 주주환원 정책 모두 시장을 납득시키기에는 다소 부족하다는 평가가 나온다.

우선 디티에스의 상장 추진 배경으로 제시한 자금 조달 필요성부터 시장 공감대를 충분히 얻지 못하고 있다는 지적이다. 디티에스의 지난해 말 기준 현금 및 현금성자산은 407억원으로, 올해 1분기 말 기준 다산네트웍스의 현금성자산(289억원)을 웃도는 수준이다. 이 때문에 시장에서는 당장 외부 자금 조달이 절실한 상황으로 보기 어렵다는 시각이 나온다. 특히 구체적인 투자 계획이나 대규모 자금 수요에 대한 설명이 제한적이라는 점에서 IPO 필요성에 대한 설득력이 떨어진다는 평가도 제기된다.

그룹 차원에서의 '시너지 극대화'와 모회사인 다산네트웍스의 '자산가치 재평가' 역시 구체적인 설명이 부족하다는 평가다. 물론 디티에스가 상장에 성공할 경우 보유 지분을 시장가격 기준으로 평가받을 수 있다는 점에서 재평가 효과를 기대할 여지는 있다. 다만 국내 증시에서는 중복상장이 자회사 가치 부각보다 모회사 디스카운트 요인으로 작용해온 사례가 적지 않다는 점에서 시장 반응은 엇갈린다. 자회사 가치 상승보다 모회사 주주가치 희석 가능성을 더 우려하는 것이다.

이번 주주서한에서 주목되는 부분은 주주환원 정책이 조건부라는 점이다. 다산네트웍스는 오는 2029년까지 배당성향 30% 이상 유지 노력과 보유 자사주 82만2713주 전량 소각, 제9회차 신주인수권부사채(BW) 소각 계획 등을 밝혔다. 다만 디티에스의 한국거래소 상장예비심사 승인이 가결될 경우 실행하겠다는 조건을 달았다.

주주환원이 자회사 상장 과정에서 모회사 주주들의 가치 훼손 우려를 완화하기 위한 목적이라는 점에서 조건부 형식 자체는 자연스럽다는 평가도 나온다. 다만 시장에서는 다산네트웍스가 평소 주주환원 정책에 소극적이었다는 점에 주목하고 있다.

다산네트웍스가 2020년 이후 배당에 나선 것은 올해(2025사업연도 결산배당)가 처음이다. 자사주 취득 역시 2011년 이후 사실상 중단됐다. 그동안 보유 자사주를 소각보다 매각 방식으로 현금화해왔다는 점도 시장 신뢰를 떨어뜨린 요인으로 꼽힌다. 이 때문에 이번 주주환원 정책 역시 자회사 상장 추진 과정에서 제시된 '조건부 카드'에 가깝다는 시각이 나온다.

특히 다산네트웍스가 현재 저평가 상태라는 점도 논란을 키우는 요소다. 다산네트웍스의 PBR은 이날 기준 0.6배 수준으로, 시장으로부터 자산가치를 충분히 인정받지 못하고 있다는 평가가 나온다.

또 다른 문제는 다산네트웍스가 제시한 주주환원 정책의 무게감이 최근 시장이 요구하는 수준과는 다소 거리감이 있다는 점이다. 이는 같은 시기 자회사 상장을 추진 중인 덕산하이메탈과 비교하면 더욱 두드러진다.

배당 확대와 자사주 소각 등 기존 상장사들도 통상 시행하는 수준의 주주환원책을 제시한 다산네트웍스와 달리, 덕산하이메탈은 자회사 덕산넵코어스 상장을 앞두고 모회사 주주들에게 덕산넵코어스 주식(공모물량의 5%)을 배정하는 방안을 검토하고 있다고 밝혔다.

물론 현행 자본시장법상 해당 방식은 허용되지 않는다. 그럼에도 덕산하이메탈 측은 금융당국의 해석 변화가 이뤄질 경우 이를 우선 추진하겠다는 입장을 내비쳤다. 단순 현금 환원을 넘어 자회사 성장 과실 자체를 모회사 주주와 공유하려 했다는 점에서 최근 시장이 요구하는 주주보호 방향성과 맞닿아 있다는 평가가 나온다.

이와 관련해 다산네트웍스 관계자는 "주주서한에 주주환원이 조건부로 설명돼있긴 하지만, 디티에스가 상장이 안 된다고 해서 (주주환원을) 안 하겠다는 건 아니다"라며 "명시된 주주환원정책 외 다양한 방안을 고민 중인 상태"라고 말했다.