[딜사이트 강울 기자] 산업은행이 KDB생명 매각을 다시 추진하면서 거래 성패를 가를 핵심 변수로 '자본→수익성→수요'로 이어지는 구조적 연결고리가 동시에 부각되고 있다. 단순한 가격 문제를 넘어 반복된 매각 실패의 배경으로 지목돼 온 자본 취약성과 수익 기반 한계 등 구조적 한계가 여전히 해소되지 않은 상황에서 인수 이후 지속될 부담까지 반영해야 하는 거래라는 점에서 이번 매각 역시 흥행을 장담하기 어렵다는 관측이 나온다.

13일 금융권에 따르면 산업은행은 금융위원회의 재가를 받아 KDB생명 매각 작업에 착수할 예정이다. 산업은행은 2014년 이후 수차례 매각을 시도했지만 번번이 무산됐으며, 지난해에는 KDB생명을 자회사로 편입하며 사실상 '정리 대신 관리' 국면으로 선회한 바 있다. 이번 매각 재개는 장기 보유 부담을 덜기 위한 재시도 성격이 짙다.

이번 매각의 핵심은 자본이다. 시장에서는 과거 여섯 번째 매각 당시 약 2000억원 수준이 거론됐던 점을 감안하더라도 인수 가격보다 인수 이후 추가로 투입해야 할 자본 규모가 훨씬 크다는 인식이 지배적이다. 특히 IFRS17(새 회계제도) 도입 이후 K-ICS(킥스) 체계에서 요구 자본이 크게 늘어난 점을 고려하면, 원매자 입장에서는 인수 직후 대규모 자본 확충이 불가피할 가능성이 높다.

실제 KDB생명은 지난해 9월 말 기준 자기자본이 마이너스(-) 1017억원으로 완전자본잠식 상태였다. 그러나 산업은행이 지난해 12월 약 5000억원 규모 지원을 단행하면서 지난해 말 기준 4090억원으로 완전자본잠식에서는 벗어났다. 다만 이는 자체 이익 창출이 아닌 외부 수혈에 기반한 개선이라는 점에서 '형식적 정상화'에 그쳤다는 평가다. 수익을 통해 자본을 축적하는 선순환 구조가 여전히 작동하지 않는다는 의미다.

이 같은 구조는 곧 수익성 문제로 이어진다. 순이익은 2024년 204억원에서 2025년 -1119억원으로 적자 전환했고 보험손익도 994억원에서 -127억원으로 감소했다. 같은 기간 투자손익 역시 -602억원에서 -824억원으로 손실이 확대됐다. 보험·투자 양 축 모두에서 이익 창출력이 약화되면서 '자본 확충→손실 발생→자본 재확충'의 악순환 가능성이 제기된다.

성장 전략으로 제시된 제3보험도 녹록지 않다. KDB생명은 김병철 대표 선임 이후 '제3보험 전문조직'을 앞세워 상품 개발과 영업 전반을 아우르는 경영 정상화 전략을 추진하고 있지만 이미 대형사 중심으로 시장이 포화된 상황에서 후발주자로서 점유율 확대 여지가 제한적이라는 평가가 우세하다. 실제 개인보험 시장 점유율은 2023년 2.5%에서 2024년 2.3%, 지난해 3분기 기준 2.0%로 하락하며 영업 기반 약화가 지속되고 있다.

이 같은 영향으로 CSM(보험계약마진)도 7213억원으로 전년 대비 1305억원 감소했다. CSM은 향후 인식될 이익의 원천이라는 점에서, 감소세는 장기 수익성 기반이 약화되고 있음을 의미한다.

결국 자본과 수익성 문제는 매수 수요 위축으로 직결된다. 자본을 자체적으로 쌓지 못하는 구조에서는 인수 이후에도 지속적인 자금 투입이 불가피하다는 점이 원매자에게 가장 큰 부담으로 작용한다. 이는 과거 매각이 반복적으로 무산된 핵심 배경이기도 하다.

시장 환경도 비우호적이다. 현재 보험사 M&A 시장은 매수자 우위로 재편된 상태다. 롯데손해보험 등 매물이 동시에 출회되고 있지만 인수 후보군은 제한적이다. 매물은 늘고 자본 부담이 큰 딜이 많아지면서 가격과 조건 모두 원매자가 주도권을 쥐는 구조인 셈이다.

특히 생명보험업에 대한 투자 매력도 저하도 변수다. 생보사는 장기부채 구조로 금리와 자본 규제의 영향을 크게 받는 반면 손해보험사는 상대적으로 상품 구조가 단기 중심이어서 수익성 방어가 용이하다는 점에서 원매자 선호가 손보사로 쏠리고 있다. 이로 인해 KDB생명과 같은 생보사 매각은 상대적으로 난항이 예상된다는 분석이다.

보험업계 관계자는 "보험사 매물이 동시에 나오고 있지만 실제 인수에 나설 수 있는 후보군은 제한적"이라며 "생보사는 성장성이 제한적이라는 인식이 강해 원매자 입장에서는 선뜻 뛰어들기 쉽지 않은 상황"이라고 말했다.

이와 관련해 KDB생명 관계자는 "제3보험 경쟁력 강화를 위해 전속 영업 조직을 포함한 채널 전반을 재정비하고 있다"고 설명했다.