[딜사이트 김건우 기자] 전환사채(CB)의 리픽싱(시가변동에 따른 전환가액 조정)은 기업의 주가상승에 베팅한 CB투자자들이 주가 하락에도 이익을 볼 수 있도록 만든다. 

과거에는 CB의 전환가액을 낮춰 주식전환의 '가성비'를 높이는 하향리픽싱만이 존재했다. 주가의 하락을 반영해 전환가액을 낮춘 후 주가가 다시 반등해 '전환가-시가'의 차이가 과도하게 벌어질 경우, CB투자자들은 얻을 수 있는 주식수가 급격하게 증식해 막대한 이익을 보게 된다. 반면 기존 주주들의 주식가치는 그만큼 희석되는 구조다. 또한 CB투자자들이 전환을 통해 얻은 막대한 물량의 주식을 시장에서 내다 팔 경우 회사의 과도한 주가하락을 초래하기도 한다.

상향리픽싱은 이처럼 CB투자자들에게 일방적으로 유리하게 된 설계를 조금이나마 완화하고 기존 주주들의 이익을 보호하고자 마련된 장치다. 주가가 하락한 후 반등할시 전환가를 일정수준(계약당시 설정한 최초전환가액을 상한으로 하는 수준)까지는 올릴 수 있도록 해준다. 주식전환물량 및 잠재적 매도물량의 급증을 억제하는 셈이다.

작년초 CB의 상향 리픽싱 조항 의무화 규정이 도입된 이후, 1주년이 지난 올해부터 해당 규정의 영향을 받는 CB의 주식전환 가능 기간이 본격적으로 도래하기 시작했다.

대다수 기업들이 올해에도 주가 부진으로 일반적인 하향리픽싱을 경험하는 가운데, 일부 기업들은 상향 리픽싱의 수혜를 맛보고 있다.

상하의 방향이 정반대인만큼 효과도 극단으로 갈린다. 하향 리픽싱을 맞은 기업은 시가하락에 의해 전환물량이 늘어나 재차 주가에 부담을 떠안는다. 시가하락이 재차 시가하락을 초래하는 악순환의 발생이다. 반면 상향리픽싱은 주식전환물량을 감소시켜 주가부담을 해소하는 선순환을 가져온다.

여기서 상향리픽싱의 '수혜'가 누구의 것인지는 다른 문제다. 이해관계를 중심으로 볼 때, 일반적으로 기업가치에 긍정적으로 작용한다는 점에서 기존 주주들과 기업은 상향리픽싱을 호재로 여길 수 있다. 반면 CB에 투자한 재무적투자자(FI) 입장에서 상향리픽싱은 과도한 차익을 억제하는 견제 장치다.

문제는 기업의 최대주주 및 경영진이 CB를 직간접적으로 보유한 경우다. 이 경우 경영진은 FI의 과도한 차익실현을 억제해 회사의 기업가치를 보존해야할 책임이 있으면서도, CB의 주식전환을 통한 차익실현을 노려야하는 투자자가 된다. 소위 '이해관계의 충돌'이 발생하는 셈이다. 경영진의 CB보유 목적이 차익실현(매도)이 아닌 주식전환을 통한 '지분율 강화'라 할지라도 상향리픽싱은 주식전환의 가성비를 떨어뜨리기 때문에 이해관계의 충돌은 여전하다.

실제로 다수의 상장기업들이 최대주주의 계열사 등을 대상으로 CB를 배정해 주식전환하는 방식으로 최대주주 우호지분율을 강화하는 데 활용하기 때문에, 상향리픽싱에 대한 경영진의 이해관계가 상충할 여지가 적지 않다. 

결국 이는 기업의 적극적인 주가부양 의지를 감소시켜 상향리픽싱의 출현을 어렵게 만드는 요인 중 하나다.

새해 첫주를 맞아 코스닥 시장에서 무려 열한개의 기업이 리픽싱을 겪었지만, 그중 상향리픽싱에 해당하는 기업은 단 두 곳에 불과했다. 한 기업은 계약수주 등 영업측면의 호재를 강조해 주가반등을 이끌었고, 또 다른 기업은 대규모 자사주 소각 등 적극적인 주가부양책을 펼쳤다.

금리인상 기조가 한 풀 꺽이면서 국내 유가증권ㆍ코스닥 시장 역시 반등의 조짐을 보이고 있다. 그간 기업 시가하락의 고통을 기업과 함께 감내해 온 주주들은 상향리픽싱 수혜의 주인이 될 자격이 충분하다. 하지만 기업의 '주가부양 의지'는 헤아리기 어렵다. 어떤 기업이 노력을 다해 물 들어올 때 충분한 노를 저을 것인지, 어떤 기업이 주주들의 바람을 외면할지 판가름날 시기가 다가오고 있다.