[딜사이트 이세정 기자] 한진그룹 지주사 한진칼이 예상보다 소극적인 기업가치 제고(밸류업) 계획을 발표했다. 지주사 펀더멘털(기초체력)을 강화하고 적극적인 주주환원에 나서겠다고 밝혔지만, 실제로는 기존 정책과 유사한 수준이다.

한진칼은 달성 여부가 불투명한 허황된 수치가 아닌, 시장 신뢰를 제고할 수 있도록 실현 가능성에 초점을 맞춘 것으로 보인다. 지주사 업종 상장사 대비 이미 고평가된 상태인 데다, 아시아나항공의 계열 편입으로 각종 부담이 가중될 수 있다는 점을 의식했다는 분석이다.

◆ PBR 1배 이상 제시…2024년 말 기준 1.52배, 이미 목표치 돌파

14일 금융감독원 전자공시에 따르면 한진칼은 지난 11일 기업가치 제고 계획을 공시했다. 앞서 한진칼이 지난해 9월 한국거래소가 발표한 '코리아 밸류업 지수'에 포함된 만큼 공격적인 밸류업 목표치를 제시할 것으로 전망됐다. 정부 주도의 '코리아 디스카운트(한국증시 저평가)' 해소를 위해 도입된 밸류업 프로그램은 기업가치 우수 기업에 대한 시장 평가와 투자 유도를 목적으로 한다.

막상 뚜껑을 열어보니 기대치를 밑돈다는 평가가 나오고 있다. 구체적으로 ▲주가순자산비율(PBR) 1배 이상 유지 ▲조정 당기순이익 50% 배당(별도기준) ▲지배구조 핵심지표 준수율 70% 이상 총 3가지를 골자로 하는 한진칼 밸류업은 기존 정책에서 크게 벗어나지 않는다.

예컨대 주가를 주당 순자산가치로 나눈 값인 PBR은 기업 자산에 비해 주가가 얼마나 높은 수준을 형성하고 있는지를 판단하는 지표다. 통상 해당 지표가 1배 미만일 경우 현 주가가 기업의 청산가치(해산에 따라 주주가 받을 수 있는 배당금)보다 낮다는 의미로 파악된다. 

한진칼은 보통주 기준 6676만2279주를 발행했으며, 지난해 말 연결 순자산(자본)은 3조3190억원이다. 이로 추산한 1주당 순자산가치는 4만9714원이다. 같은 기간 한진칼의 보통주 종가(12월30일)는 7만5400원이었고, PBR은 1.52배로 나타났다. 

특히 한진칼은 2018년부터 7년 연속 PBR 1배 이상을 기록 중인데, 평균 PBR은 1.83배로 집계됐다. 외부 세력에 의한 경영권 분쟁이 주가 상승 재료로 작용했을 뿐 아니라 코로나19 팬데믹 장기화가 핵심 계열사 대한항공의 최대 실적을 견인한 점이 주가를 끌어올렸다.

◆ 영업이익률, 목표치보다 20%p 상회…2018년부터 별도 순익 50% 배당

한진칼은 별도 영업이익률 60%를 달성해 충분한 배당 여력을 확보하고, 회계연도(FY) 2026년까지 일회성 비경상이익을 제외한 조정 순이익의 50% 내외를 배당하겠다고도 밝혔다. 하지만 사실상 현상 유지에 그친다는 지적이다. 현재 별도 영업이익이 80%를 웃돌고 있을 뿐 아니라, 순이익의 50% 배당안 역시 경영권 분쟁이 본격화된 2019년 초부터 도입했기 때문이다.

한진칼은 지난해 3분기 말 별도기준 매출 1228억원과 영업이익 1055억원을 낸 것으로 집계됐으며, 영업이익률은 85.9%다. 최근 5년(2019~2023년)간 이 회사의 별도 영업이익률을 살펴보면 ▲2019년 74.7% ▲2020년 45.8% ▲2021년 50.8% ▲2022년 55% ▲2023년 82.9%다. 평균 이익률은 61.8%로, 오히려 목표치를 상회한다.

배당안의 경우 2018년 FY 기준 순이익 309억원 중 배당금으로 58% 수준인 179억원을 지급했다. 순손실을 기록한 FY2020~2021에는 배당을 중단했으며, 엔데믹 전환으로 별도 순이익 3792억원을 달성한 FY2022년 배당을 재개했다. 다만 한진칼은 해당 순이익 중 약 3500억원이 일회성 요인에서 기인한 것으로 분류하고, 배당으로 총 114억원을 지급했다. 2023년 역시 별도 순이익은 2170억원을 달성했으나, 총 배당금은 순이익의 9.3% 수준인 201억원이었다.

한진칼은 현행 66.7%의 지배구조 핵심지표 준수율을 70% 이상으로 상향할 예정이다. 한진칼은 2023년 '지배구조핵심지표' 총 15개 중 10개를 충족시켰다. 미이행 항목은 ▲전자투표 실시 ▲현금 배당관련 예측가능성 제공 ▲최고경영자 승계정책 마련 및 운영 ▲집중투표제 채택 ▲독립적 내부감사부서 설치다. 한진칼은 조만간 배당 확정 후 배당 기준일을 결정하는 방식으로 결산 배당일을 유연화할 계획인데, 이 경우 지표 달성률은 73%로 늘어난다.

◆ 과도한 PBR, 주가 고평가 논란…아시아나 편입 따른 철처한 리스크 통제

한진칼이 다소 보수적인 관점에서 밸류업 전략을 수립한 배경으로는 '현실성'이 꼽힌다. 안 그래도 PBR이 업종 평균을 훌쩍 상회하는 만큼 무리할 필요성이 크지 않은 데다, 아시아나항공과 계열사의 한진그룹사 편입에 따른 잠재적 리스크가 적지 않다는 이유에서다.

국내 5대 그룹 중 지주사 체제를 구축한 SK그룹와 LG그룹, 포스코그룹의 지주사 평균 PBR(2024년 3분기)은 0.24배 수준이다. 대상 범위를 10대 그룹으로 넓히더라도 평균 PBR은 0.32배에 그친다. PBR이 높을수록 주가가 고평가돼 있다는 부정적인 인식을 줄 수 있다는 점은 고려해야 할 부분이다.

한진칼이 손자회사와 증손회사로 아시아나항공과 에어부산, 에어서울 등을 편입시켰다는 점도 있다. 아시아나항공은 지난해 연결 부채비율이 1220%에 달하는 것으로 파악됐는데, 모기업인 대한항공은 물론 한진칼의 재무 부담까지 높인다. 특히 아시아나항공 계열 회사의 차입금 상환을 위해 한진그룹사 차원에서 대규모 현금 유출 가능성이 거론되는 만큼 재무건전성 관리에 신중할 수밖에 없을 것이라는 시각이다.

이와 관련, 한진칼 관계자는 "타 지주회사 밸류에 비해 상대적으로 높은 평가를 받어 현재 수준을 유지할 수 있는 목표를 설정했다"며 "경쟁력 강화를 위한 핵심 과제인 아시아나항공과의 성공적인 통합을 위해 지속적으로 노력할 계획"이라고 강조했다.