[딜사이트 노우진 기자] 방위산업체 덕산넵코어스가 코스닥 상장을 앞두고 체급 차이에도 불구하고 주로 대기업을 피어그룹에 포함해 체급차이 지적을 얻고 있다. 기업가치 평가 타당성에 대한 최종 판단은 수요예측에서 가려질 전망이다.

13일 투자은행(IB) 업계에 따르면 덕산넵코어스는 공모가 산정을 위해 퍼스텍과 한화에어로스페이스, LIG디펜스앤에어로스페이스 3곳을 비교기업으로 선정했다. 이들 기업의 주가수익비율(PER) 평균값은 34.08배다. 덕산넵코어스는 2028년 추정 당기순이익의 현재가치에 이 배수를 적용하고, 39.42%~28.67% 할인율을 반영했다. 이렇게 결정된 희망 공모가액은 1만2400~1만4600원이다.

비교기업 선정 과정은 4단계로 이뤄졌다. 1차 후보군은 한국방위산업진흥회에 등록된 방산업체 중 유가증권시장 또는 코스닥에 상장된 31개 기업이었다. 여기에 방산 매출비중 30% 이상, 항공유도 분야 종사라는 사업 유사성 기준을 적용했다. 이후 재무유사성, 일반유사성 기준 평가를 거쳤다. 쎄트렉아이와 한국항공우주는 모든 단계를 거쳤으나 멀티플 배수가 60배를 초과한다는 이유로 제외됐고, 최종 3개 기업이 남았다.

논란은 있지만 세부업종으로 좁히는 순간 대형사 편입은 불가피했다는 평가가 나온다. 국내 방산업체 중 항공유도 분야에 속한 기업은 총 17개고, 이중 상장 기업은 6개에 불과하다. 체급이 다르다는 이유로 대기업을 제외하면 사실상 퍼스텍 1개 기업으로 공모가를 산정해야 하는 처지다. IB 관계자는 “의도적으로 규모가 크고 멀티플이 높은 기업을 선택했다기보다는 현실적 한계 내에서 비교기업을 꾸린 모습”이라고 설명했다.

더욱이 덕산넵코어스는 선정 기준에서부터 해외 기업을 배제했다. 앞서 상장한 니어스랩과 마찬가지로 해외 방산업체를 비교기업에 포함하는 방법도 있었으나, 국내 상장사 범위를 벗어나지 않았다. 가령 미국에 상장된 이리디움 커뮤니케이션스는 사업 영역만 놓고 보면 유사하지만, 나스닥 성장주 프리미엄이 반영돼 있다. 현행 PER은 57배 수준이고, 12개월 선행 PER을 계산해도 40배 안팎으로 덕산넵코어스가 적용한 멀티플보다 높다.

관건은 대기업을 포함한 비교기업으로 시장을 설득할 수 있는지다. 투자자들의 판단에 따라 기업가치를 둘러싼 논란의 향방도 갈릴 것으로 보인다. 앞서 상장한 케이앤에스아이앤씨는 인텔리안테크, LIG디펜스앤에어로스페이스(당시 LIG넥스원), KT스카이라이프를 비교기업으로 선정했지만, 투자자들의 호응을 얻으며 수요예측 흥행에 성공했다. 당시 기관 경쟁률은 938.24대 1로 비슷한 시기 공모를 진행한 딜리셔스보다 높았고, 공모가 역시 희망범위 상단에서 확정됐다.

덕산넵코어스의 강점으로는 가시성 높은 성장성이 꼽힌다. 방위산업 특성상 핵심 공급처를 바꾸기 어렵다는 점을 고려하면 이미 파이프라인을 확보한 덕산넵코어스는 안정적으로 성장할 수 있다는 분석이다. 실제 공모가 산정 과정에서 활용된 2028년 추정 순이익 역시 물량, 납기일 등이 확정된 공급계약을 기반으로 한 수치다.

IB 관계자는 “다른 기술특례상장 기업에 비해 실적 달성 가능성이 높다는 점이 특징”이라며 “결국 적정가치의 평가는 시장 참여자의 몫이라 수요예측 과정에서 이뤄질 것”이라고 설명했다.