야놀자는 2024년 미국 델라웨어주에 100% 자회사 'Yanolja US'를 설립하며 나스닥 상장을 위한 교두보를 마련했다. 델라웨어는 기업 친화적인 상법·세법 체계를 갖춘 지역으로 글로벌 기업들이 지주회사 설립지로 선호하는 곳이다. 실제 쿠팡 역시 델라웨어에 'Coupang, Inc'를 설립한 뒤 해당 법인을 나스닥에 상장시키는 구조를 택했다. 

다만 현재 야놀자의 지배구조는 나스닥 상장에 최적화된 형태와는 거리가 있다. 창업자인 이수진 대표가 약 16% 지분을 보유한 한국 야놀자가 지배구조 최상단에 있고 그 아래에 Yanolja US를 비롯해 놀유니버스, 야놀자클라우드(Yanolja Cloud Pte. LTD.) 등이 자회사로 자리하고 있는 구조다. 쿠팡 사례처럼 미국 법인이 상장 주체가 되기 위해서는 미국 법인이 한국 법인을 지배하는 구조로의 전환이 필요하다. 다시 말해 모회사와 자회사 사이 지배구조 '역전'이 선결돼야 한다.

시장에서는 이를 위한 방안으로 '주식 교환(스왑)' 구조가 거론된다. 한국 야놀자 주주들이 보유 지분을 미국 법인 지분과 맞교환하는 방식이다. 지난해 3분기 기준 Yanolja US의 자산총계가 약 1억5000만원 수준에 불과하다. 실질적 기업가치가 거의 없는 만큼 교환 비율은 1대1에 근접하게 설정될 가능성이 높다. 이 경우 한국 주주들은 큰 지분율 변동 없이 미국 법인의 지분을 받아가게 되며 한국 야놀자는 미국 법인의 자회사로 편입된다.

이와 같은 지배구조 역전을 마무리하려면 주주들의 동의가 필수적이다. 특히 미국 상장 이후 차등의결권(Dual-Class) 구조가 도입될 경우 기존 주주들의 의결권이 희석될 수 있다는 점은 민감한 쟁점이다.

지배구조 개편 과정에서 발생할 수 있는 세금문제 역시 나스닥 상장의 걸림돌로 꼽힌다. FI(재무적투자자)들이 보유한 야놀자의 지분가치가 과거 대비 상승한 탓에 그만큼 양도소득세가 발생할 수 있어서다. 창업 초기 FI들의 취득가를 고려하면 양도차익만 1000억대를 웃돌 것으로 추산된다.

업계 한 관계자는 "한국 야놀자 지분이 미국 법인 지분으로 바뀔 뿐 실제 손에 들어온 현금은 없는데 대규모 세금만 발생할 수 있다"며 "일정 요건을 갖추면 해당 주식을 실제로 처분할 때까지 과세이연이 가능한 조세특례제한법 등이 돌파구가 될 수 있을 것"이라고 관측했다. 

일각에서는 지배구조 개편에 따른 세금 부담을 피하기 위해 야놀자가 ADR(미국주식예탁증서) 방식으로 나스닥에 입성할 수 있다는 분석도 나온다. 한국 야놀자 주식을 국내 수탁기관에 맡기고, 미국 예탁기관이 이를 근거로 나스닥에서 ADR을 발행하는 구조다. 최근 SK하이니스가 ADR 상장을 추진하면서 이목이 집중됐다. 

ADR 방식은 주식 스왑 등 복잡한 절차 없이도 해외 자금을 끌어올 수 있는 방안이다. 하지만 '한국 기업'이라는 꼬리표가 남는 탓에 K-디스카운트 극복이 어렵다는 단점이 있다. 10조 이상의 기업가치를 원하는 야놀자로서는 지배구조를 손본 뒤 나스닥 직상장에 무게가 실릴 것으로 관측된다.

이 과정에서 소프트뱅크의 역할도 주목된다. 소프트뱅크 비전펀드는 2021년 약 2조원을 투자해 야놀자 지분 약 25%를 확보한 최대주주다. 앞서 쿠팡의 나스닥 상장 과정에 참여한 경험을 보유한 만큼 야놀자의 지배구조 개편 및 나스닥 상장에서도 주요한 방향 설정 역할을 할 가능성이 거론된다.

야놀자 관계자는 이에 대해 "기업공개와 관련해서는 공식적으로 언급할 수 있는 내용이 없다"고 전했다.