[딜사이트 김진욱 기자] 젠슨 황 엔비디아 최고경영자(CEO)가 불륜과 중국 정보기관 연계 의혹 끝에 자진 사퇴하면서 약 6개월 전 발표된 공매도 보고서가 다시 주목받고 있다.

미국 투자조사업체 컬퍼리서치(Culper Research)가 지난 5월 공개한 보고서다. 당시 컬퍼리서치는 엔비디아의 첨단 반도체가 동남아시아를 거쳐 중국에 공급되고 있으며 젠슨 황이 관련 사업을 주도하는 여성과 비정상적으로 가까운 관계를 유지하고 있다고 주장했다.

당시에는 중국 사업의 불투명성을 문제 삼은 투자 보고서였지만 젠슨 황의 불륜 인정과 국가안보 논란, CEO 사퇴로 이어지면서 내용이 재조명되고 있다.

◆ 보고서에 이미 등장한 앨리스 황…'불편할 정도로 가까운 관계'

13일 업계에 따르면 컬퍼리서치는 지난 5월13일 40쪽 분량의 '엔비디아: 중국 문제(NVIDIA: The China Problem)' 보고서를 내놨다. 컬퍼리서치는 주가 하락에서 수익을 얻는 공매도 투자조사업체다. 보고서 공개 당시 엔비디아에 대한 공매도 포지션도 보유하고 있다고 밝히기도 했다.

보고서의 핵심은 엔비디아가 미국 수출규제로 중국 AI 반도체 사업이 사실상 중단됐다고 했지만 실제로는 중국 수요가 상당 부분 유지되고 있다는 내용이다.

컬퍼리서치는 보고서에서 엔비디아의 2026회계연도 컴퓨팅 매출 가운데 20% 이상이 중국 수요와 관련됐을 것으로 추산했다. 동남아시아 중개업체를 활용한 반도체 우회 반출과 해외 데이터센터를 통한 중국 기업의 연산능력 확보가 주요 경로로 지목됐다.

눈길을 끄는 대목은 젠슨 황과 중국인 사업가 앨리스 황(Alice Huang)의 관계다. 보고서는 젠슨 황이 싱가포르 AI 클라우드기업 메가스피드 관계자인 앨리스 황과 '불편할 정도로 가까운 관계(uncomfortably close relationship)'를 유지한다고 평가했다.

이러한 주장을 위해 두 사람이 2024년 6월 대만 행사에서 함께한 모습과 2025년 5월 대만 식당에서 만난 현지 언론의 사진을 제시했다. 익명의 엔비디아 전직 직원은 회사 내부에서도 두 사람의 특별한 관계를 의심하는 시선이 있었다고 주장했다.

이후 미국 언론은 앨리스 황이 중국 정보기관의 협력자로 의심받고 있다고 보도했다. 이어 엔비디아 고위 임원과 또 다른 직원과의 관계 의혹까지 불거졌고, 결국 12일 CEO와 이사직에서 물러났다.

◆ 29억달러 자금 유입·40억달러 서버 공급…알리바바 연결 의혹

컬퍼리서치가 문제를 제기한 핵심에는 메가스피드라는 기업이 있다. 이 회사는 엔비디아의 첨단 반도체가 탑재된 서버를 확보해 동남아시아 데이터센터에서 운영하는 클라우드 사업자다.

보고서에서는 메가스피드의 부채와 자본 총액은 2023년 말 약 3300만달러에서 2024년 말 약 30억달러로 급증했음을 제시하고 있다. 특히 약 29억달러가 자금 제공자를 밝히지 않은 환급 가능한 예치금으로 기록됐다.

컬퍼리서치는 이 자금이 메가스피드의 말레이시아 자회사 스피드매트릭스 등에 전달됐다고 분석했다. 스피드매트릭스는 2024년 6월 싱가포르 에이펙스엔터프라이즈솔루션스에 사업 자산을 담보로 제공했다. 에이펙스는 중국 알리바바 계열사다.

에이펙스의 재무제표에는 알리바바 계열사로부터 빌린 자금 약 42억달러가 기록돼 있다. 컬퍼리서치는 이 자금의 일부가 메가스피드의 반도체 서버 구매에 활용됐을 가능성을 제기했다.

무역자료도 근거로 제시했다. 스피드매트릭스는 2024년 12월부터 2026년 1월까지 약 46억달러어치의 제품을 수입했다. 이 가운데 약 40억달러는 엔비디아 서버 협력업체 아이브레스(Aivres)가 공급한 것으로 분석됐다.

◆ 젠슨 황은 떠났지만…中 반도체 우회 공급 의혹은 여전

컬퍼리서치는 엔비디아가 거래처를 확인하고 서버의 위치를 추적할 수 있는 기술적 수단을 보유하고도 최종 이용자 관리에 소극적이었다고 주장했다.

특히 젠슨 황이 메가스피드 관계자들과 직접 교류했다는 점을 들어 중국 사업의 실제 구조를 몰랐다는 설명에 의문을 제기했다. 반면 엔비디아는 메가스피드 관련 시설을 점검했지만 불법 반출 증거를 찾지 못했다는 입장을 밝혀왔다.

최근에는 미국 정보당국의 중국 정보기관 연계 의혹과 75억달러 규모의 반도체 공급 의혹까지 불거지면서 논란이 확대됐다. 엔비디아는 국가안보나 영업비밀이 침해됐다고 믿을 근거가 없다는 입장을 유지하고 있다.

컬퍼리서치가 경고한 중국 사업의 위험이 젠슨 황의 사퇴 이후 새로운 의미를 갖게 된 셈이다.

시장의 관심은 컬퍼리서치가 제기한 의혹의 사실 여부와 엔비디아의 후속 대응으로 옮겨가고 있다. 젠슨 황의 퇴진으로 개인의 거취 문제는 일단락됐다.

하지만 중국 고객에 대한 반도체 공급 경로와 수출통제 준수 여부는 여전히 검증 과제로 남았다. 특히 시장에서는 우회 공급 의혹이 사실로 확인된다면 미국 정부가 중국뿐 아니라 동남아시아의 반도체 유통망까지 수출통제와 감독을 강화하는 계기가 될 수 있다고 전망하고 있다.