[딜사이트 김진욱 기자, 이승연 인턴기자] 최근 고점 대비 22% 급락한 코스피가 반등을 시도하면서 증시가 바닥에 근접했는지를 둘러싼 관심이 커지고 있다. 국내외 주요 증권사들은 한국 증시가 역사적인 저평가 영역에 진입했다고 진단하면서도 본격적인 상승 전환에는 신중한 입장을 보이고 있다.

기업들의 이익 전망에 비해 주가 하락폭이 큰 가운데 외국인 매도를 흡수할 매수세가 부족하고 인공지능(AI) 인프라 투자에 대한 자금조달 불안도 이어지고 있다는 분석이다.

코스피는 지난 19일 전 거래일 대비 99.96포인트(1.76%) 오른 5768.01에 거래를 마쳤다. 장 초반 5488.41까지 밀리며 5500선을 밑돌았지만 이후 반등해 장중 최고치로 마감했다. 최근 종가 기준 고점인 7080포인트에서 지난 15일 저점인 5554포인트까지 약 22% 하락한 뒤 회복을 시도하는 모습이다.

글로벌 투자은행(IB)들도 한국 증시의 저평가 수준에 주목하고 있다. JP모건 한국주식전략팀은 최근 코스피의 12개월 선행 주가수익비율(PER)이 약 4배까지 떨어졌다고 분석했다. 메모리 관련주를 제외해도 PER은 8.4배로 과거 분포의 하위 11%에 해당한다.

골드만삭스 역시 지난 19일 발간한 ‘코리아 위클리 킥스타트(Korea Weekly Kickstart)' 보고서에서 코스피 선행 PER이 4.2배로 역사적 평균보다 3.2표준편차 낮은 수준이라고 진단했다. 선행 PER은 현재 주가가 향후 예상되는 주당순이익의 몇 배인지를 보여주는 지표다.

◆위험 상당 부분 반영했지만…5300선 추가 하락 가능성

다만 역사적인 저평가가 곧바로 저점 형성을 의미하지는 않는다는 지적도 나온다.

이재만 하나증권 연구원은 지난 19일 발간한 '코스피 급락 이후, 무엇을 물어야 할까' 보고서에서 미국 하이일드 신용스프레드와 코스피 하락폭을 비교했다. 하이일드 신용스프레드는 신용등급이 낮은 기업의 채권에 투자할 때 국채 등 안전자산보다 추가로 요구하는 금리로 금융시장의 위험회피 심리가 강해질수록 확대되는 경향이 있다.

미국 하이일드 신용스프레드는 지난 8월 말 260bp(1bp=0.01%포인트)에서 10월 고점인 331bp까지 상승했다. 하나증권이 2010~2025년 신용스프레드가 250bp에서 450bp로 확대됐던 국면을 분석한 결과, 코스피의 주간 최대 누적 하락률은 약 22%였다.

최근 코스피도 고점 대비 22%가량 하락했다. 10월 신용스프레드 고점은 과거 비교 구간의 상단에 도달하지 않았다. 하지만 코스피 하락폭은 당시 기록한 최대 수준에 근접했다. 이 연구원은 이를 근거로 국내 증시가 신용위험 확대 가능성을 상당 부분 선반영했다고 평가했다.

다만 추가 하락 가능성은 남아 있다. 하나증권은 글로벌 금융위기와 코로나19 팬데믹 당시처럼 주가가 반등한 뒤 다시 저점을 확인하는 'W자형' 회복 가능성을 제시했다. 과거 팬데믹 당시 저점 형성 패턴을 적용하면 두 번째 저점은 5300포인트 안팎으로 추정된다.

◆외국인 매도 흡수할 매수세 부족…유가·금리도 부담

저점 형성을 확신하기 어려운 또 다른 이유는 최근 급락 구간에서 외국인의 대규모 매도를 흡수할 매수 기반이 부족했다는 점이다.

이재원 유안타증권 연구원은 지난 16일 발간한 '유례 없는 급락, 투매를 만류하는 이유' 보고서에서 최근 코스피 급락의 주요 원인으로 매수 주체의 부재를 지목했다. 외국인 매도가 삼성전자와 SK하이닉스에 집중된 가운데 삼성전자의 자사주 매입이 지난 7일 종료됐고 개인투자자의 예탁금 증가세도 둔화했다는 분석이다. 연기금 역시 급락장에서 지수를 방어할 매수 여력이 제한적인 것으로 평가됐다.

이 연구원에 따르면 지난 8~15일 외국인은 코스피 시장에서 11조5000억원을 순매도했다. 반면 15일 서킷브레이커가 발동된 상황에서도 연기금 순매수 규모는 351억원에 그쳤다.

외국인 매도세는 장기간 이어져 왔다. 이재만 하나증권에 따르면 외국인은 지난 5월부터 6개월째 코스피 시장에서 순매도 흐름을 이어왔다. 해당 기간 시가총액 대비 순매도 비율은 2.6%로 코로나19 팬데믹 당시 1.9%를 웃돌았다.

외국인 자금이 다시 유입되기 위해서는 국제유가와 미국 국채금리 등 대외 여건의 개선도 필요하다는 분석이다.

이 연구원이 2022년 이후 외국인이 코스피를 순매수했던 주간을 분석한 결과, 서부텍사스산원유(WTI) 가격은 평균 배럴당 77달러였고 평균에 표준편차를 더한 상단은 89달러였다. 그러나 지난 19일(현지시간) WTI 12월물 가격은 배럴당 98.54달러로 해당 구간을 웃돌았다.

미국 10년물 국채금리도 외국인 순매수 주간의 평균인 3.9%와 상단인 4.5%보다 높은 수준이다. 미국 재무부에 따르면 지난 19일(현지시간) 10년물 국채 수익률은 5.15%를 기록했다.

◆유가·금리 안정만으로는 부족…AI 신용위험 완화 관건

유가와 금리가 안정되면 외국인 매수세가 곧바로 회복된다고 단정하기도 어렵다. 최근 시장에서는 AI 인프라 투자의 지속 가능성에 대한 우려도 주가에 영향을 미치고 있기 때문이다.

이재원 유안타증권 연구원은 관련 보고서에서 미국 장기금리 하락이 물가 안정 기대보다 AI 투자수익률과 신용위험에 대한 우려로 안전자산 선호가 강해진 결과라고 분석했다. 금리 하락이 기업 신용에 대한 불안을 반영한 것이라면 주식시장에는 오히려 부정적인 신호가 될 수 있다는 의미다.

이 같은 우려는 국내 증시에서 비중이 큰 반도체 업종과도 연결된다. 글로벌 AI 데이터센터 투자 규모가 커지면서 기업들의 차입 부담과 투자금 회수 가능성에 대한 시장의 관심도 높아지고 있다.

AI 인프라 기업들의 자금조달 여건이 악화되면 데이터센터 설비투자 집행이 지연될 수 있다. 이는 고대역폭메모리(HBM)와 범용 메모리 등 데이터센터에 사용되는 반도체의 수요 전망에도 부담으로 작용할 수 있다. 반도체 기업의 이익 전망이 낮아지면 현재 낮은 PER을 근거로 한 저평가 판단도 약해질 수 있다.

이재원 연구원은 급락세가 진정되기 위해서는 우선 외국인 매도 강도가 약해지고 이를 흡수할 매수세가 유입돼야 한다고 평가했다. 이후 반등이 지속되기 위해서는 AI 관련 신용위험이 안정되고 2027~2028년 메모리 기업들의 이익 전망이 유지돼야 한다고 분석했다. 아울러 10월 말 주주환원 계획이 구체화되고 실제 자사주 매입 등으로 이어질 경우 매수 기반을 보완할 수 있다는 점도 변수로 제시했다.